罕见！为何股市和汇率背道而驰？

最近，大家可能都发现了一个有意思的现象，那就是汇率大幅波动，人民币快速贬值，但股市不仅没有下跌，反而一度迎来上涨，这貌似和以往基本面的逻辑有些出入。那么，这轮股市和汇率的背道而驰，究竟是什么原因，又该如何看待呢？

11月3日，美元对离岸人民币突破7.31关口，汇率波动下，A股不仅没有走弱，反而在当日迎来上涨。无独有偶，在 11 月底至 12 月初人民币这一波快速贬值过程中，A 股 同样背道而驰，走出了一波持续的上行行情。当前人民币贬值，主要是对美元持续走强压力的一种反应。特朗普相关政策交易影响以及欧洲央行大幅降息预期的双重作用下，美元指数持续攀升，给包括人民币在内的非美货币施加了贬值压力；此外，关税预期的不确定性因素，也在一定程度上对人民币汇率造成了冲击。与此同时，近期 10 年期国债收益率跌破 2% 且仍有进一步下行预期，这也使得人民币汇率面临额外的压力。

历史经验来看，汇率波动对A股的影响总体倾向于负面。一方面，人民币汇率在一定程度上反映了全球流动性状况，在过去相当长一段时间内，它是影响北向资金流向的关键因素之一。当人民币出现阶段性贬值时，北向资金净流入速度往往会放缓甚至出现阶段性净流出增加的情况；另一方面，从经济基本面角度而言，人民币贬值通常意味着国内经济基本面面临一定挑战，这对股市也会产生一定的抑制作用。

不过，需要指出的是，虽然以往的理论认知和市场整体表现上看，股市和汇率确实存在一定的负相关性，但这种相关性并非时刻存在，不同时期相关性并不相同。2015年8月11日，中国人民银行进行了“8·11”汇改。从此人民币不再只能升不能降，汇率进入了双向波动阶段。而美元人民币汇率与沪深300指数的走势，在2020年以后，正相关部分呈增加态势，但整体尚难断定汇率与股市的涨跌有明显的相关性。

除此之外，计算2016年至2024年美元对人民币的即期汇率与上证综指之间的相关系数，发现除2016年和2024年上半年外（2016年相关系数为0.67，2024年上半年相关系数为0.55），我国股市与汇市存在着负相关关系，但这种负相关关系总体上呈减弱趋势，表明股市和汇市之间的关系并不稳定。在2017年、2018年、2020年，我国股市与汇市均存在较强的负相关关系，相关系数分别为-0.78、-0.89、-0.75。而这种负先关性较强的年份，大多发生于重大事件、金融市场震荡加剧时。比如，2018年贸易摩擦加剧、2020年新冠疫情爆发等。

那么当前时刻，汇率大幅波动，股市为何一反常态，不仅没有走弱，反而迎来持续的上涨呢？

民生证券首席经济学家陶川在研报中表示，股市对于汇率的“脱敏”主要有两方面的因素，一是政策转向下内需逻辑是对冲。二是在新股民的投资决策行为中，汇率因素影响占比可能较小。往后看，陶川认为，影响人民币汇率的因素较多，包括国内经济修复情况、宏观政策走向以及美国对华加征关税等。

我们认为，近期股市和汇率之间的背驰背后，或许还有两个重要因素：首先是北向资金对市场影响力的弱化。尤其是在北向资金信息不实时公布以及市场对其关注度与敏感度降低的情况下，北向资金的流向变化无法得到及时且精准的体现，从而使得市场资金的反应以及可能产生的负面反应对股市的冲击力度大幅减小；其次则是当前市场缺乏重大负面因素的干扰。由于当前市场主要矛盾聚焦于国内内部因素，加之此前大量资金涌入市场，使得市场整体具备较为充裕的资金支撑。并且在当前增量政策预期持续存在的背景下，市场出现较大不利走势的可能性较低。

因此，股市与汇率之间的关系受到多种复杂因素的交互影响，在不同的市场环境与宏观背景下呈现出各异的表现形式。对于投资者而言，在进行投资决策时，不能仅仅依据单一的汇率或股市指标进行判断，而需要综合考量多方面因素的动态变化，以更为全面、深入地把握市场趋势，实现资产的稳健配置与增值。当前，国内经济基本面稳步回升，流动性充裕以及增量政策期待有加下，市场整体向好趋势有望延续，震荡整理中可继续考虑积极配置，博弈可能的跨年行情。

作者：郭一鸣 执业证书：A0680612120002

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